导语今天分享一篇研究长文本来打算起名为中国房地产风雨沧桑20载但感觉太过宏观不如敲定为房价的底层逻辑平实朴华。建议多读几次这篇文章对你看懂中国房地产的来龙去脉甚至是操盘手对年及未来房地产的想法都有很好的借鉴作用。我把他们都沉淀在每一个文字里。

1住房市场预热标志

年那是我们很多人情窦含苞待放之年羞羞答答的玫瑰们静悄悄的渐次盛开让人目不暇给心跳加速想来真是妙不可言。个人情感之外后来在我国掀起惊涛骇浪的房地产市场之种种也得从这年说起。

年第4季度受东南亚金融危机的影响外需颓势尽显我国经济下滑名义GDP全年增长11%较上一年低6个百分点,CPI从8.3%降至2.8%。彼时我国经济刚刚从两位数的高通胀中走出却又要面对通缩的风险。

此外年东南亚金融危机期间我国承诺人民币不贬值对我国对外出口带来不小压力出口同比下降出口金额同比从年1月的27.6%下降到年10月的-17.3%年全年的出口增速仅为0.4%比年的增速降低了20.1%。

外资也受到经济危机影响而下降年外商直接投资额基本保持不变年一反过去趋势首次出现负增长同比增速-11.31%。为了拉动经济增长我国不得不将原来刺激出口*策转向刺激国内需求*府决定把房地产行业作为我国经济发展新的增长点。

年7月国务院颁布《国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》(国发〔〕23号)俗称23号文其中明确提出“促使住宅业成为新的经济增长点”“扩大个人住房贷款的发放范围商业银行在城镇均可发放个人住房贷款。

取消对个人住房贷款的规模限制适当放宽个人住房贷款的贷款期限”标志着城镇住房商品化制度开始建立。年的23号文发布之后城镇住房制度改革快速推进相应的银行信贷、土地管理等配套*策相继出台鼓励住房消费的*策框架初步形成。

年下半年开始逐步实行住房分配货币化*策住房信贷*策的跟进使居民在只支付首付的情况下购买住房极大地提升了民众购房能力我国居民部门杠杆率从此逐步上升。这样在我国实行了近四十年的住房实物分配制度逐步退出历史舞台。

23号文是我国住房制度改革的里程碑关于房地产市场的*策导向没有哪项*策能和年的23号文媲美它是在中国经济萎靡不振的大背景下提出的是《关于深化城镇住房制度改革的决定》的升级与加强版。

在供给端看它明确的把房地产定义为我国经济发展的支柱产业出台配套*策把民众住房需求推向市场在需求端看实施首付加杠杆的购房模式降低购房门槛对民众收入资本化极大的提高了民众的购买能力。

很多人没意识到23号文的出台意味着什么更想不到这份不到字的文件未来会在我国住房史上掀起怎么样的惊涛骇浪。如果说*策的出台是对房地产市场预热那么房地产市场的启动还需要什么条件

2催化剂-货币

年台剧《流星花园》红遍海峡两岸乃至霸屏亚洲其风头一时无两堪称神剧中的神剧以至于男主角受到某国总统的邀约。娱乐界之外一件影响我国历史进程的大事也在这一年修成正果。经过多年的艰苦谈判我国于年12月11日正式加入世界贸易组织即WTO。简单地说我国可以依托WTO平台和很多国家做买卖利用成本相对优势我们的一些商品可以进入很多国家出口创汇同时出台各种优惠*策吸引外国资本招商引资。所以加入WTO直接的影响就是进入我国的钱多了。

在年加入世贸组织后的5年过渡期内中美汇率比较稳定过渡期结束后人民币兑美元汇率逐年走高而人民币升值的预期又吸引更多的国外资本进入我国时至年美元兑人民币为6.12元人民币升值26%。这样随着我国开放的大门越开越大外商直接投资越来越多资本项目下长期顺差成为常态按照中美汇率结汇后我们的人民币也越来越多

另一方面加入WTO后我们与国外做生意卖出去的是商品换回来的是美元美元在我国国内不能流通也就是说美元必须换成人民币才能在国内流通经常项目下顺差逐年攀升我国国内的人民币也越来越多。

举个例子张三把一批成人尿不湿卖到了美国市场换回来1亿美元。美元不能在我国流通张三只能在商业银行把美元换成人民币假设中美汇率8:1张三拿到8亿人民币或者存银行抑或采购原料继续加工制作成人尿不湿商业银行少了8亿元的人民币而多了1亿美元商业就拿着1亿美元去找央行央行收走1亿美元成为外汇占款并同时给了商业银行8亿人民币。

整个过程商业银行只是充当了资金中介央行多了1亿美元的外汇占款发行了8亿人民币张三获取了8亿人民币我国流通的人民币多了8亿元。如果假定张三为一个国家那么张三这种生意往来有进口也有出口出口多于进口就称为贸易顺差而这种经常性往来的收支项目称为经常项目其顺差就成为经常项目顺差。

资本项目顺差意味着流入的资本比流出的资本多流入的资本多就叫资本项目顺差。总而言之随着双顺差的持续发展进入我国的外汇越来越多外汇占款在人民币的发行过程中比例越来越大我们的基础货币越来越多。这么多钱到哪里哪里就是大海不能乱窜得给它们找个地而这个地就是我们的支柱产业—房地产也被称为蓄水池。房地产牵一发动全身正是发动经济的引擎而且也给地方*府带来巨量的卖地收入各级*府看着脚下的土地很开心土地财*也正是在那个时候成为地方*府的摇钱树铁公基大干快上城市面貌换新颜。

至此加入WTO后双顺差给我们带来了大量的外汇占款与基础货币随着时间推移外汇占款逐渐成为我国基础货币发行的主要渠道以至于为了控制基础的投放央行被动的采取央行票据对冲基础货币的投放。这样有了国家对房地产市场鼎力的*策支持加入WTO也有了基础货币的大量供应那房地产行业的发展还需要什么

3助推剂-储蓄、收入与杠杆

一个段子两个老太太在天国相遇中国老太太说我在临终前攒够了买房的钱美国老太太说我在临终前把买房的按揭贷款还清了。也许是为了增强生活的安全感中国人爱存钱我国居民部门历来高储蓄而高额的储蓄不仅为开发商提供了廉价充沛的资金也为购房者提供了充足的购房弹药。

年我国居民人民币存款5.34万亿城市居民人均储蓄1.3万元一个双职工家庭平均储蓄2.6万元。粗略估算年我国商品房价格不到元购买80㎡的商品房需要16万如果首付按照20%-30%计算则需要3.2-4.8万元的首付款彼时城市居民家庭储蓄平均2.6万元。此外年我国城镇居民人均收入多按双职工家庭计算家庭年均入元储蓄率按20%考虑每年可增加储蓄元多。所以不管是从首付还是贷款利息偿还角度看城市双职工家庭是有能力负担购房的。

更何况因为“平均”仅仅是事物宏观特征的表示在趋于细分阶段并不能准确刻画事物特征“平均”可能会隐藏一些高购买力人群。举个例子张三刚毕业经不住长辈的催促去相亲。二人相谈一度很融洽临近结束女方试探着问你们同事都有房吗张三回复我们部门人均2套房。女方暗喜追问那你张三又复我刚毕业还没房。女方醉倒。

给我一根杠杆再给我摆放个支点我能撬动地球。足见杠杆的威力。不过给你一根杠杆你不能撬动太阳是因为太阳质量是地球的N亿倍吗不是因为太阳的温度太高。事实上购房的过程就是购房者或居民用存款与债务银行贷款购买房产的过程表现在居民端就是银行贷款的数量增多以及居民存款的相对数量减少。

在买房的时候首付+按揭贷款的购房模式其实就是购房者利用杠杆的典型例子。总价一定首付比例越低购房所加杠杆越大首付比例越高购房所加杠杆越小。举个例子一套商品房万首付30%与首付50%二者之间差了万前者后者分别用万与万撬动万的房子前者需要贷款万后者需要贷款万。所以一方面首付+按揭贷款的购房模式极大的提高了居民购房能力把居民购房的潜在需求转化成有效需求另一方面带来了居民杠杆率的宏观抬升。

居民部门杠杆率可以用居民贷款与GDP比值来衡量也可以用居民贷款与居民存款比值来衡量不管从哪个角度看年后居民杠杆率迅速抬升持续至今也正是从那个时候起广大群众才逐步认识到房产是财富的锚地为此前仆后继居民杠杆率越加越高房价也越来越高。

综上在过去的20多年里站在年这个时间点上或者年至年这个时间区间里*策以及货币的供给购买力的加持都在预示着我国房价有一个美好的未来。那么站在年这个时间点上我国房市的未来还会如此美好吗

4住房的供给与需求本源

1.*策供给

大体上年《国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》俗称23号文出台后关于我国房市调控的行**策经历了几个比较明显的周期。-年抑制房地产市场过热年8月12日国务院发布《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》(简称18号文)。提出“促进房地产市场持续健康发展”。控制房地产开发将房地产开发项目(不含经济适用房)资本金比例由20%提高到35%加大信贷调控。

-年稳定房地产市场为*策调控基调年3月26日国务院发布8号文要求高度重视稳定住房价格工作。年*府再度调控推出国六条。年央行和银监会联合下发通知要求对于贷款的二套房首付不低于4成利率为基准利率的1.1倍。

-年刺激房地产行业发展由于美国次贷危机引发全球经济衰退年11月5日国务院常务会议决定在未未2年内投资四万亿元刺激经济。年12月国务院发布《关于促进房地产市场健康发展的若干意见》地方*府、商业银行纷纷出台救市措施下调房地产项目低资本金比例到30%住房贷款利率七折优惠降低贷款首付比例至2成。

-年调控升级、遏制房价上涨年中国经济率先从金融危机中复苏宽松的信贷和投资*策导致年房价过快增长。年12月14日国务院出台“国四条”通过金融、土地等手段来遏制部分城市房价的过快上涨。

从年4月14日以来调控措施接二连三的出台由调控姿态升级到坚决遏制国四条、国十条、相继出台。上调首付比例调整到30%以上贷款利率不低于基准利率的1.1倍暂停第三套房贷款。

-年刺激房市房价再度增涨年中国经济再度面临下行压力稳增长诉求凸显。房地产市场步入“总量放缓、区域分化”的发展阶段一二线高房价和三四线高库存并存。

年9月30日央行、银监会公布《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》新*调整房贷*策二套房认定标准由“认房又认贷”改为“认贷不认房”贷款低首付款比例为30%贷款利率下限为贷款基准利率的0.7倍对改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房银行业金融机构执行首套房贷款*策。

年3月30日央行、住建部、银监会联合发文新*二手房营业税免征限期由5年改为2年二套房商业贷款低首付比例降至4成公积金贷款首套房首付比例调整为20%。

从年11月22日至年底6次下调存贷款基准利率中长期贷款利率下降至4.9%多次下调存款准备金率。年12月中央经济工作会议强调“化解房地产库存”。

年2月17日财*部、国家税务总局、住房城乡建设部三部门联合发布《关于调整房地产交易环节契税营业税优惠*策的通知》金融税收多管齐下去库存。年2月29日央行再度降准房市触底回升一二线房价、销量开始加速上涨部分区域房价甚至接近2倍。

年以来房市因城施策的调控*策横空出世年一二线房价增涨但三四线去库存效果区域差异较大同时金融风险凸显我国房市进入了因城施策的新阶段。

年12月中央经济工作会议重点强调“促进房地产市场平稳健康发展”首次提出“长效机制”要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位。年“两会”刚刚结束北京市住房和城乡建设委员会、中国人民银行营业管理部、中国银行业监督管理委员会北京监管局、北京住房公积金管理中心联合发布了北京市《关于完善商品住房销售和差别化信贷*策的通知》这是年公开印发的一轮房地产市场调控*策。

从限购、限贷、限价到以北京3·17新*引发的新一轮“限售、限商模式”楼市将全面进入“限购+限贷+限价+限售+限商”的“五限时代”。同时在去库存的*策引导下国开行货币化“棚改”支持下年至年在一线二线城市房价纷纷下行之时三四线棚改受益城市的房价纷纷上行我国房价的这种局面很多人始料未及。

不管是年房地产*策的预热也好还是过去20年房地产周期性调控也罢或是为了对冲经济的下滑或是为了防范经济的过热。总体上行**策调控收紧房价承压下行调控放松房价上行这是过去20年我国房价走行的一般规律。

我们知道*策应顺势而为它只有与客观情况结合起来才能引起共振。过去20多年我国房价走行与*策调控相关性很高根本原因还是需求端居民的杠杆率比较低以及居民对未来收入的乐观预期使得他们敢于也乐于加杠杆这种情况给我们过去的房地产*策的松紧留出了空间。那么未来我国房地产松紧*策的空间还存在吗

2、货币供给

从房地产领域看货币的供给一定程度上与行**策共同形成房市调控的组合拳。从货币总量角度看年以来我们的外汇占款越来越多对应的基础货币也越来越多商业银行的存款也越来越多。

前面提到商业银行本身就是资金中介它总不能让这么多资金趴在自己账户上不动它得想法设法放贷获取存贷差收益。这个时候房地产作为支柱产业进入了它们的视野银行在开发商与购房者之间搭起桥梁持续的存放贷通过乘数效应逐步派生出更为巨量的货币导致我国的广义货币M2在后续的年头里暴力攀升。

举个例子开发商张三存了块到银行假定存准率为20%那么银行需拿出20块交给央行余下的80块才能贷给客户李四李四拿到80块在王五那购买了20本书王五把80块存入银行银行拿出16块存入央行64块可以继续给客户放贷如此循环下去。这样理论上块可以派生出块的货币。所以过去的20来年我国的M2暴力攀升固然有经济发展的推动而住房货币化的改革促进土地资本化的过程更是对M2的攀升起到推波助澜的作用。

从货币价格利率来看利率对房价的负向影响显而易见即房价随着利率的上调而下降随着利率的下调而上涨。年以来尤其是年以来房贷利率的升降与我国房价的走形基本吻合呈现明显周期性。房贷期限长利率的升降将会显著影响购房者未来债务偿还负担是购房者比较敏感的因子。

近几年来“防范金融风险”、“不搞大水漫灌”、“定向滴灌”等成为耳熟能详的词句说明全面宽松的货币*策在一定时间内不可能成为优先选项原因众多其中我国货币的发行方式近来发生较大的转变成为制约“大水漫灌”的原因之一。

年以后外汇占款在我国基础货币发行中的比例越来越高一度超过%。近年来随着我国外汇储备的降低外汇占款在我国基础货币发行中的比例回落目前占比在60%左右。

目前我国利用货币调节工具来对冲由于外汇占款下行带来基础货币供给减少的问题包括逆回购、SLF、MLF、PSL、TMLF等工具。以外汇占款为锚发行基础货币是靠美元背书以各种货币调节工具发行基础货币是以国家信用背书。货币发行机制的变化从侧面说明我国货币供应的大水漫灌不会是优先选项。从货币角度看未来几年高增长的货币供应可能成为过去式。

3、经济与人口催化

经济角度看年我国GDP突破万亿美元大关年我国GDP超越日本达到亿美元成为仅次于美国的第二大经济体年我国GDP达到亿美元。从上个世纪80年代开始时至今日我国经济增长率以平均10%左右的速度增长了近40年。目前我国经济进入中高速增长的新常态经济增长动能从旧向新转变经济增速中枢下行。长期看来随着经济发展新旧动能的切换我国在很长一段时间内可能要告别经济高速增长时代。

从我国总人口角度看在过去的40余年里我国的总人口数增加了约1.45倍人口的分布显现出明显的地域差别东部城市人口增长明显快于中西部城市。另外上个世纪七十年代我国开始实行计划生育基本国策后人口增长率从2%点多一路下滑期间偶有反弹但下滑趋势不变至年我国的人口增长率降至0.5%左右我国人口总量增长放缓。

从城市人口总量来看我国城市人口增长率与总人口增长率同步逐年降低可以预见随着我国城市化进程渐入稳定期在以城市群为抓手的城市化推进路径下城市人口一方面将会缓慢增加另一方面在我国人口整体涨速放缓的背景下各个城市主要依靠人口跨区域流动来增加城市人口而且这种差异将会越来越明显。人口总量趋缓人口城际间的变化将会深刻影响我国的房市格局。

4、购买能力

居民高储蓄是我国房地产行业发展的基石。年我国居民贷款总额与存款总额比值24%左右年这个数值接近67%在不到15年的时间里增长了45%增速很快。如果把一个国家看作一个家庭的话相当于这个家庭有元其中67元是债务。

虽然对比美国、欧洲等一些国家67%的杠杆率尚可但鉴于我国目前各项福利制度尚不完善的实际情况67%的杠杆率应该引起我们的警惕更何况正如前文曾提及到“张三相亲”的例子一样“平均”不能准确描述特定对象的情况但我们相信对于城镇家庭尤其是一二线城市年轻的家庭这个数据要远高于67%这一方面约束了他们加杠杆的动力一方面也限制了他们加杠杆的能力。

如果说储蓄是首付的保障那么居民可支配收入则是现金流是后续还款的保证。可能是由于受“量入为出”的消费观念的影响我国居民收入与支出增速高度相关在我国GDP增速逐年走低的情况下我国城镇居民的可支配收入增速也在逐年降低收入预期不乐观一定程度上限制了居民加杠杆的能力。

这里为了把城市人口数量和人口购房能力联系起来我们引入城市人口质量指数的概念。所谓城市人口质量指数指的是以过去某年基期城镇居民可支配收入与城镇人口的乘积为基数假定为依此推算出各年份的城市人口质量指数。我们发现我国城市人口购房质量指数增速从年后逐渐走低说明城市人口的增量与可支配收入增速在降低居民购房能力受限。

5因城施策的幻觉

过去我国房价的走势图是行**策叠加金融供给与居民端杠杆增量空间及收入预期共振而谱画的。很多人只看到*策供给的周期性而不去

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